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第22部分（第2页）

例如，伯克希尔公司用亿美元价值的股票买下Dexter制鞋企业，结果呢，最终造成了亿美元的亏损。尤其让巴菲特痛心的是，巴菲特当初这笔投资用的不是现金，而是比现金更值钱的伯克希尔公司股权。这些股权要是放在今天的话，仅仅自然增值就不知要增长多少倍了。

【巴菲特智慧结晶】

巴菲特认为，自由现金流是否充沛，是衡量一家企业是否属于“伟大”的主要标志之一。而这个观点是他在对自己的经验教训进行总结的基础上得到的。在他看来，自由现金流比成长性更重要。

有没有利润上交是不一样的

一般的人可能无法体会，我们众多旗下事业的表现到底有多杰出？虽然相较于其他已上市的同业，水牛城日报公司或是斯科特·费策公司的获利表现看起来并不突出，不过大家要了解，大部分上市公司通常会将三分之二以上的盈余保留不分配以支应内部的成长，但是伯克希尔大部分的子公司却将所赚取的盈余分毫不差地缴回母公司。是他们贡献的资金，促成母公司伯克希尔进一步的成长。

——沃伦·巴菲特

【巴菲特现身说法】

巴菲特认为，投资者购买的股票其自由现金流要持续充沛，这是考察该股票是否值得投资的很重要的一个方面。不过在考察自由现金流时，要特别注意该公司有没有向母公司上交利润，这里有着巨大差别。

巴菲特在伯克希尔公司1997年年报致股东的一封信中说，一般人可能体会不到伯克希尔公司旗下的那些子公司表现有多么杰出。虽然与其他同行相比，水牛城日报公司和斯科特·费策公司的业绩表现看起来并不十分突出，可是要知道，大部分上市企业通常会把自己三分之二以上的利润留在企业内部，而伯克希尔公司的大部分子公司却要把所赚取的利润全部上交给母公司。正是因为它们的利润上交，才促使了伯克希尔公司的进一步成长。

巴菲特说，千万不要小看这一点。如果上市公司把利润留在企业，用于自身的发展，这对该公司今后的业绩表现会有累积作用。可是伯克希尔公司旗下的子公司却把所有利润上交给母公司，这样，本该属于这些子公司的业绩表现中，就有相当一部分转移到了伯克希尔公司。考虑到这一因素，再把这些子公司与同行企业相比，即使业绩表现不再那么突出，而事实上就已经够突出的了。

举例来说，水牛城日报公司、喜诗糖果公司、斯科特·费策公司这三家企业，在1997年以前的几年中上交给伯克希尔公司的利润高达18亿美元。而伯克希尔公司好好利用这些资金收购其他优秀企业，创造了良好的业绩回报。所以巴菲特实事求是地说，伯克希尔公司对下属子公司这些明星经理人的感谢，不仅仅局限于账面上所能看到的业绩，实际数字要比这大得多。

巴菲特始终认为，单纯从会计账簿上看到的盈利数据很难反映某些公司的实际状况。所以他每年在伯克希尔公司年报中都要首先按照一般会计原则编制详细的分部门信息，然后再按照他自己的理解，重新编制一份能够完整体现伯克希尔公司整个营运状况的相关数据，目的就是要从投资者角度出发，便于投资者更多地了解相关信息。当然，这两种编制方法的最终结果应该是一样的。

例如，每年列在伯克希尔公司旗下子公司账面上的投资利润，就只是其中的一部分。在伯克希尔公司经营早期，巴菲特并没有要求旗下子公司的利润一定要上交、进行重新分配，事实上，巴菲特历来很重视没有进行利润分配的那部分，因为这部分利润很可能会为伯克希尔公司创造出更高的价值来。

巴菲特的意思是说，这部分盈利如果不分配，保留在旗下子公司账面上，可能会比上交给伯克希尔公司创造出更高的业绩回报来。那既然如此，伯克希尔公司又何必要它们上交呢？

原来，巴菲特在这里引入了一个“完整透视盈余”的概念。意思是说，与会计准则要求不同的是，通过某种数据改编，更方便普通读者完整理解总公司和子公司之间的业绩完成情况。

完整透视盈余的具体数据，是在账面利润基础上，加上被投资对象的保留利润（按照会计准则规定，这部分利润无法反映在母公司的账面上），然后要扣除这部分利润上交给母公司时估计要交纳的所得税。

巴菲特认为，经过如此这般调整，投资者就容易看出伯克希尔公司及其被投资企业中，实际上取得多大的业绩回报了。

对于伯克希尔公司来说，巴菲特手中可以运转的资金除了旗下子公司上交的利润外，还有相当一部分是旗下各保险公司上交的浮存金。之所以要把浮存金单列出来，是因为浮存金虽然可以随时随地供伯克希尔公司投资之用，但却不属于公司盈利。

伯克希尔公司旗下的子公司中，目前有近一半属于保险公司。巴菲特之所以如此青睐保险公司，原因之一就在于他看好浮存金的关系。

巴菲特在伯克希尔公司2005年年报致股东的一封信中说，浮存金虽然不属于伯克希尔公司，可是却能暂时被伯克希尔公司所用。从发展趋势看，伯克希尔公司手中拥有的浮存金数量在不断增加，究其原因有两方面：一是在保险业务中通常是先收取保险费用，然后在一年左右后才提供保险服务，这样，这部分资金就被闲置了下来，可以另派用场；二是目前发生的财产损失并不表明保险公司马上要进行理赔，一般来说，从发现损害到调解，到问题的最终解决，总要相隔一段时间，有时候这个过程需要好几年，这样，浮存金也会被沉淀下来。

巴菲特回顾说，1967年时伯克希尔公司的保险浮存金数额为2000万美元，而如今（2005年末）已增长到490亿美元之多。

很显然，巴菲特手中拥有的保险浮存金越多，对提高伯克希尔公司的业绩增长就越有利。可是为了保证业务正常运转的需要，浮存金却不能上交太多。尤其是当保险公司遇到的意外损失很大时，这种做法很可能会付出毁灭性代价，而这正是大多数保险公司的写照。

【巴菲特智慧结晶】

巴菲特认为，伯克希尔公司旗下的那些子公司把所有利润上交给母公司后，经营业绩和其他同行相差不多。这表明，一方面这些公司能够产生大量的自由现金流；另一方面，它们的实际盈利水平更可观。

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资金分配是最重要的管理行为

我们最希望能透过直接拥有会产生现金且具有稳定的高资本报酬率的各类公司来达到上述目的，否则退而求其次，是由我们的保险子公司在公开市场买进类似公司的部分股权、购并对象的价格与机会，保险公司资金的需求会决定年度资金的配置。

——沃伦·巴菲特

【巴菲特现身说法】

巴菲特认为，投资者购买的股票其自由现金流要持续充沛，这是考察该股票是否值得投资的很重要的一个方面。在他看来，资金分配是企业最重要的管理行为，所以不能不高度重视。

巴菲特在伯克希尔公司1983年年报致股东的一封信中说，他最希望能够通过直接拥有会产生现金，并且具有稳定的高?

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